马云的投资迷宫
北京市安理律师事务所合伙人Raymond Wang，最近每天都在等着中国年交易额最大的电商平台阿里巴巴集团（以下简称阿里巴巴）发布其在美国上市的招股书。每天都有消息预告说第二天阿里就要发招股书了，但往往等来的都是推迟发布的消息。
“只有看到招股书，我才能更清晰地了解阿里巴巴在上市前的这些密集投资行为背后的逻辑。”Raymond Wang对南方周末记者说。
阿里巴巴集团创始人、董事局主席马云如今是很多律所和投行的研究对象。在过去一年多时间里，他发起了几十起令人眼花缭乱的投资。
南方周末记者根据公开报道粗略统计，过去15个月，阿里巴巴发起了24起投资，平均每个月1.6起。投资占股从5%到100%不等。其中三分之二的投资是作为战略股东入股，三分之一的投资是控股和全资。阿里巴巴投资的领域大都是电商之外的行业，主要是移动互联网。
2013年11月，阿里巴巴旗下投资平台阿里资本的董事总经理张鸿平在某投资论坛上透露，阿里巴巴从2012年11月到2013年11月，一年时间投资了超过10亿美元到互联网、无线互联网、本地生活（以下简称LBS）、社交网络（以下简称SNS）等领域。
阿里巴巴2014年的投资动作更加频繁。从年初至今，就有11起投资。最新的几个投资更是大胆跨界，涉及一些跟电商没有直接关联的公司，比如文化中国、银泰百货和恒生电子。仅这三个公司的投资涉及资金就有约20亿美元——不过，这几笔交易都还需经过一系列审批流程才能达成。其中有关恒生电子的投资还引发了业界对其从“后门”闯入金融业的担忧，因为恒生电子目前垄断着国内金融软件市场，掌握着大量金融机构的后台数据。
还有一大串传闻要跟阿里巴巴有资本合作的公司名单，比如万达、长江证券、携程、盛大、魅族科技、波导股份、蘑菇街、拍拍贷、手机音乐播放器天天动听和新浪视频等。
此外，阿里巴巴还在美国投资了一些公司，并且将这些投资消息在内地低调处理。据《第一财经日报》报道，阿里巴巴在2013年8月就向美国电商霸主亚马逊的竞争对手ShopRunner投资2.06亿美元。ShopRunner的用户缴纳79美元年费，即可获得商品2天内送达的服务。
根据阿里巴巴的股东美国雅虎公司公布的财报，阿里巴巴2012年全年净利润是9.32亿美元，2013年全年净利润35.61亿美元。也就是说，马云2013年把上一年的净利润全部用来投资——2014年才刚过了不到一半，就把2013年全年净利润基本用来做投资。
在此之前，马云曾在阿里巴巴内部提出“all in”（把赌注全部押上）移动互联网的战略。在投资领域，马云也是一副“all in”的豪赌架势。
马云大举投资收购的目的是什么？这是很多人当前的疑问。
据一位要求匿名的业内消息人士告诉南方周末记者，他从阿里巴巴内部听到的消息是，最近一些大项投资（比如银泰、华数），是阿里高层直接主导的投资，投资部门最多也就是参与执行的角色。这类投资，可能是更大的企业战略（而不仅仅是业务战略）的考虑，比如资本运作，比如公司高层的某些外部合作考虑等等，下面的人也不太清楚背后的真正意图。
此外，从阿里巴巴内部传出来的最新信息是，阿里财务投资部门的角色正在面临巨大转变，作为VC的功能正在放弃，转为服务战略投资。这或许意味着阿里巴巴撒网式的投资布局基本暂告一段落，接下来的投资将都是银泰和华数这类战略级大项目布局。
从1000亿美元到2000亿美元
在SNS（社会性网络服务）、LBS（基于位置的服务）和移动互联网上，马云确实已经织就了一张大网——快的打车、高德地图、UC浏览器、陌陌、新浪微博、虾米网、丁丁网、美团网、菜鸟物流等，但在各个领域，都不乏强劲的对手，特别是腾讯所投资的一大串公司。
但这不妨碍阿里巴巴成为中国第一家“SOLOMO”概念的公司——社交（social）+本地化（local）+移动（mobile）的生态圈。
2011年2月，被誉为“风险投资之王”的IT风险投资人约翰·杜尔（John Doerr）第一次提出这个概念——“SoLoMo”。他把当时IT圈最热的三个关键词整合到了一起，随后，SoLoMo概念风靡全球，被一致认为是互联网未来发展趋势。
从马云过去15个月里投资的公司来看，都是属于SOLOMO概念的公司。目前全球很难找到一家对SOLOMO最全业务布局的公司。如果阿里巴巴能打造出这张网，无疑将大大提高其上市的估值和未来股价的涨幅。
从国外各大投行公布的对阿里巴巴上市市值估算的数据可以看出，阿里巴巴每一起投资都拉高了其估值。估值从去年初的1000多亿元美元到今天的2000亿美元。一些投行更是发布报告预测，阿里巴巴如果在美成功上市，将创造最高市值纪录。
通过布局“SOLOMO”来打造一个移动互联网的生态圈。这项工作目前腾讯和百度也在做。腾讯把这项工作叫做“连接人和商品的服务”。
“在支付这个阿里巴巴核心竞争力领域，腾讯开始打破阿里多年通过电商树立起来的壁垒。也正是因为缺乏微信这样强大的应用入口，马云需要通过更大范围的生态建设来包抄。”一位关注互联网行业的私募基金人士对南方周末记者分析。
但电商是百度和腾讯这二大巨头打造这个生态圈的共同软肋。即使是腾讯和京东已经结盟，要想完胜阿里，依然需要时间。
神秘的关联公司
值得注意的是，阿里巴巴今年还投资了很多跟电商没有直接关联的公司，比如文化中国这样的文化产业公司。
2013年9月，阿里资本负责人张鸿平在清科集团一次年会上说，淘宝、天猫是基于物质交易的平台，随着经济体不断成长，非物质部分会占经济越来越大的比重，所以阿里也在关注一些新的领域，如本地生活服务、文化产业等。
2年前，阿里巴巴内部反腐败的时候，南方周末记者曾经去采访过阿里十八个创始人之一的蒋芳，她负责抓阿里内部的腐败问题。当时蒋芳说，马云曾说过一句话，阿里很荣幸，国家给了一个省级规模的经济体让阿里巴巴在管理。
如果说过去这个网上虚拟“省级经济体”的主要支柱产业是电子商务的话，显然这两年马云正在做产业结构调整，摆脱对电商的依赖。同时，为这个经济体建立除了基础设施之外的商业运行规则。
在这二十多起投资中，最令人感到疑惑的是，有些投资的主体并非阿里巴巴，而是云锋、云溪、云煌等马云的关联公司。比如，阿里巴巴和云锋基金共同收购了中信21世纪公司。
“这样做的目的主要是等阿里巴巴上市之后，马云及其关联公司能够获得不菲收益。”一位投行人士对南方周末记者分析，阿里巴巴在上市前的频频投资，目的之一便是替核心创始团队在公司上市后的利益保障预先铺好道路。
此前云锋基金参与到阿里巴巴的投资中，确实扮演的只是财务投资者身份。比如2010年10月，阿里巴巴作为战略投资者、云锋基金作为财务投资者联手投资搜狗1500万美元。2012年7月2日，搜狐宣布以2580万美元回购此前阿里巴巴所持有搜狗10.88%股份。
收购华数传媒（股票代码：000156）20%股权的投资主体也是马云和史玉柱的云溪投资，收购金额达65.36亿元。根据云溪投资的股权结构，三名股东分别为史玉柱、云煌投资（马云和谢世煌投资）、谢世煌。其中谢世煌持股99%左右。
和马云一起作为投资人出现的谢世煌，备受外界关注。谢是阿里巴巴创始人之一，也是阿里巴巴副总裁，被称为马云的账房和管家。早在阿里巴巴成立前，谢世煌就跟马云一同于当时的外经贸部辖下部门电子商务中心成立的资讯科技公司工作，担任财务总监。
而用来投资华数传媒的数十亿元资金则来自天猫的借款。2014年4月8日，浙江天猫和谢世煌签署了贷款协议，向谢提供本金金额不超过人民币65.3亿元的借款，贷款年复合利率8%。这个资金成本很便宜，与国内银行贷款利率相差不大，远低于中小企业市场融资成本。
华数传媒拥有进入家庭互联网领域的牌照、内容和渠道，这显然是阿里发展移动电商业务所需要的。
“在境外上市后，这些收购能否顺利完成，确实存在疑问。现在VIE架构下收购特定行业的敏感企业就存在一定的不确定性。上市以后去收购会产生更多的问题。”Raymond Wang对南方周末记者说，现在云溪入股华数采取的创始人从关联公司贷款进行投资的交易方式，只需要董事会同意即可。一旦上市变成公众公司，资本市场的条条框框就比较多了。
一个与华数有接触的基金人士对南方周末记者透露，阿里投资华数是一个很突然的举动，之前华数有融资需求，已经发过增发公告，金额小很多。因为阿里突然介入，撤销了2014年1月提出的10亿规模的增发融资计划，改为云溪入股，金额也增加到65.36亿元。
谢世煌用极低的成本借到了天猫的钱，投资了华数传媒。谢世煌与马云在这起交易中的角色安排，引起外界诸多猜测。
“华数背后的电视购物，将和天猫这个电商平台实现协同效应。如果华数股价翻四倍，谢世煌背后的云溪投资只要卖掉手头5%的华数股份，赚到的钱就能还清天猫的借款。”上述匿名的业内人士对南方周末记者分析，投资华数的交易很漂亮，云溪投资实际控制人用极低的成本，撬动了华数在二级市场的股票上涨，而且在各方面都没有违规。
而在近33亿元的恒生收购案里，收购主体浙江融信，同样和阿里巴巴并无直接股权关系，这家公司马云持股超过99%，谢持股近0.9%，收购资金一半来自银行贷款，一半来自浙江融信的“自有资金”。
不过，仅从公告披露的财务数据来看，浙江融信是一个依靠给阿里系诸多公司提供“行政支持和后台服务”来获取收益的小公司，2013年净利润不到250万，公司至2013年底资产总额也只有不到7000万元。在这次收购前，临时增加了超过16亿元的注册资本。
在这起收购之前，浙江融信名不见经传。实际上，这家公司是阿里金融的重要组成部分之一，曾经出现在阿里金融的招聘和官方网站里。这次收购公告之后，业界已有猜测，这样的操作方式，是让阿里金融和阿里巴巴“撇清”关系的行为之一。
同样有意思的是，在对华数传媒、文化中国等公司的多起投资中，马云或阿里巴巴突然塞进去的几十亿元资金，用途的描述并不明晰。
比如华数传媒公告里，除了26亿元有具体项目投向，其余有近39亿元用于“补充流动资金”，并对此泛泛解释为“未来公司新媒体上下游资源整合、收购其他有线电视网络资产，以及偿还部分银行贷款等”，在1月的增发计划里，补充流动资金的需求是3亿元。
而在文化中国的62亿元的收购里，对于资金用途，更是只提到“将建立一个策略委员会，以探索线上娱乐及媒体相关领域的未来商机”。
对于这些疑问，南方周末记者试图约访阿里巴巴，但被告知“上市静默期不便接受任何采访”。
阿里的投资三步曲
阿里巴巴的对外投资最早从2005年并购雅虎中国开始。这次并购让阿里获得了10亿美元投资和雅虎中国资产，主要是互联网广告和搜索业务3721，代价是阿里巴巴出让35%股份。
2006年，阿里巴巴集团战略投资部成立，负责人张蔚是主持人出身，加盟阿里前是星空传媒中国区首席运营官。
成立战略投资部之后，阿里巴巴的投资开始进入一个小高潮，投资对象是能帮助阿里电商业务发展的公司。
比如，2006年投资口碑网，让消费者有地方吐槽，商家有地方口碑营销；2009年投资浙江百世物流，2010年投资星晨急便，目的都是为了解决电商的物流配送难题。此外，阿里巴巴还投资了一些对于在阿里开店的商家有业务帮助的公司，比如2010年投资了上海宝尊，为品牌运营店提供整体化的电子商务服务。
2011年开始，导购网站和京东等B2C电商的兴起，以及垂直电商的热潮，对淘宝和天猫形成冲击。导购网站和垂直网站解决了很多人“逛淘宝很累，就像大海捞针”的困惑。美丽说和蘑菇街等导购网站迅速崛起。同时，京东等开始向综合性电商发展。一些垂直B2C，比如鞋类、家电和3C以及服装等垂直电商越做越大。
2011年6月，淘宝平台一分为三，变成淘宝网、淘宝商城（后来改叫天猫）和一淘网。这种拆分三年后被证明是成功的。尤其是天猫品牌得以树立，巩固了阿里在电商领域的霸主地位。各大咨询公司的电商市场份额统计可以看到，天猫依然是电商业的第一名，且市场份额逐步扩大。
2011年底，极光创投副总裁张鸿平加盟阿里，担任阿里资本董事总经理兼阿里巴巴集团副总裁。张蔚则被调往集团参谋部“轮岗”。这之后，阿里的投资从看重跟电商业务的契合度出发，变成投资一些跟电商有协同效应的行业，重点是投资LBS和SNS这两大热门领域。涉及到的公司包括美团网、陌陌和丁丁网。
据一位投行人士说，张鸿平把阿里的投资分成两种：一种是早期的投资，主要是财务投资，跟VC差不多，目的是打造生态圈、强调布局。比如陌陌、美团、丁丁、在路上等，阿里采取少数股权投资。
另一种是要求被投资的公司跟阿里的业务能较强整合。只要对阿里本身有益，控股也好，收购也好，占股多少，都可以谈。
从2013年下半年开始，阿里的投资重点再次发生改变。将投资对象锁定O2O和移动互联网领域，比如高德。同时，阿里开始做一些前瞻性的投资，涉足一些跟电商暂时没有直接关联的行业。比如文化行业和互联网金融行业。
一位与阿里巴巴就投资事宜接触过的小型互联网公司高管告诉南方周末记者，他的感受是，和BAT里其他巨头一样，阿里这些投资的另一层考虑是，万一这些公司壮大了，不能握在别家手上。
2013年1月阿里巴巴进行了组织架构调整。此前分散在各事业部的战略投资部，跟独立的阿里资本一起划归“阿里巴巴集团投资部”管理。但在职能上，依旧维持财务投资和战略投资的划分。
根据《创业家》的报道，目前阿里投资部的高层中，张鸿平负责财务投资。对于一些特大项目的投资，要马云经手。这样做的目的是加快投资决策。
2013年3月，马云在香港举行的瑞士信贷亚洲投资大会上说，阿里巴巴集团在三年前开始发展移动业务，但一直没有跟上竞争对手腾讯和其微信服务的发展步伐。未来，阿里巴巴集团将通过收购与并购实现竞争力。
也就是在马云的这番表态之后，阿里巴巴开始在资本市场的密集投资。
“一是花钱买时间买未来；二是提升上市估值；三是个人还能有收益。一箭三雕。何乐不为？”上述匿名投行人士总结说。即使从眼下实实在在的利益看来，用40亿美元拉升了一倍的估值，而且一旦上市，大部分阿里巴巴投资的公司的报表都将合并到上市后的阿里巴巴公司财报，这对阿里上市后的股价上涨很有帮助。
作者：谢鹏 微信公号新闻观止运营者
